績效評估私募沒那麼神奇

私募基金成了近來炙手可熱的投資工具,還觸動上市公司的危機感,甚至引發向私募學習的風潮。其實,報酬率經過精確計算後,私募基金的績效並沒有特別突出,顯然有過分誇大之嫌。
近來貸款成本增高,沖淡了私募股權(private equity)基金的成長榮景,不過一些基金(及一些投資人)還會面臨另一波震撼。我們研究發現,私募基金的績效報告往往誇大不實。

問題的關鍵在於:計算私募基金的報酬時,往往以相關現金流量的內部報酬率(internal rate of return, IRR)為準,也就是投資的年度收益。這種計算方式隱含的假設是,在整個投資期間內,再投資的現金也能獲得同樣水準的IRR。舉例來說,如果某一檔IRR為50%的私募基金,在很早期就返還資金了,這些現金再投資的年度報酬率也是50%。但事實上,投資人在每次領回現金後,不太可能又再找到這麼好的投資機會。

根據基本的財務理論,這種「再投資問題」有個簡單的解決方法:採用修正的內部報酬率(modified IRR, M-IRR)。這個指標與傳統的IRR類似,但並不假設再投資有同樣水準的IRR,而是對投資與借貸設定一個固定報酬率。我們研究1980到1995年間募集的1,184檔私募基金,評量它們一直到2004年所有的投資與相應的現金流動。結果發現,樣本中年度IRR最高的基金竟然達到464%;不過如果採用M-IRR,並設