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反向突圍

反向突圍

2009年10月號

柯普朗教你管理風險

Managing Risk in the New World
羅伯.柯普朗 Robert S. Kaplan , 安奈特.米凱希 Anette Mikes , 羅伯.賽蒙斯 Robert Simons , 彼得.圖法諾 Peter Tufano , 麥可.霍夫曼 Michael Hofmann
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經過這一波金融風暴,企業風險管理儼然成了顯學。既然這場風暴的形態史無前例,是否就表示沒有任何線索可事先測知風險,也無法預防或控制風險?面對這個風暴後的新世界,五位專家教你因應與掌握風險的大策略。

這次的《哈佛商業評論》圓桌論壇,由本刊資深編輯錢比恩引言,邀集四位哈佛商學院教授,以及一家大公司的風險長與談,談論每家公司都有興趣的議題,並不只針對金融業而已。業界發展出一些風險評估工具後,會不會反而讓人掉以輕心,以為現在風險比較容易控制?在何時進行風險與報酬的取捨,會顯得很危險?經理人應如何準備因應發生機率很低、但後果很嚴重的「黑天鵝」事件?如何才能成為優秀的風險長?以下,本文將探討這些問題。

瞎子摸象:看不到風險全貌

錢比恩問(以下簡稱問):2008到2009年的金融風暴,可預測性如何?這是「黑天鵝」事件(編按:指發生機率極低、難以預測,可是一旦發生,後果可能很嚴重的事件),或者比較像是下一次的加州大地震,就是那種「你知道會發生,卻不知道何時發生」的事?

彼得.圖法諾(以下簡稱圖法諾):早在危機爆發前,許多引發危機的因素都已經有人談過了。例如,分析師在這次金融風暴之前很久,就開始質疑次級房貸業務能否長久。總體經濟學家一直擔心美國的經常帳赤字。我則長期關注顯然難以維繫的家戶儲蓄率和債務水準。也有人寫文章,提及信用評等模式的缺失。我們沒看到的,是這些因素如何交互影響,也就是說,我們沒有看到整個系統將崩 潰的風險。

麥可.霍夫曼(以下簡稱霍夫曼):我同意這個說法。這次的經濟崩潰,基本上是一個典型的信用泡沫破滅。比較有趣的,是泡沫破滅揭露的事:原來,我們的金融體系集中程度那麼高。這也凸顯出典型的行為偏差(behavioral bias)。現行金融體系的主要特色,已存在了約25年之久,對於各種做法,大家早已習以為常。我們目前所有的資料,都來自這段大致平穩的時期。在這種情況下,很難有人挺身而出,預言災難將臨。

羅伯.賽蒙斯(以下簡稱賽蒙斯):金融業的冒險行為,顯然是依循一個很明顯的模式,而我認為,那是由三個因素同時促成的。第一,過去十年發展出來的財務工程創新,創造出機會,讓人們可以透過新產品冒更多的風險。當然,這不是什麼新鮮事。運輸、電信和電腦運算能力的突破,都曾創造出類似的冒險機會。第二,企業要用績效目標來督促經理人努力,而金融市場正好提供了許多這類工具。高階主管承受極為沉重的壓力,必須做到銷售成長、市場占有率擴大、股價攀高。但同樣不足為奇的是,這兩、三年來並沒有什麼跡象顯示,這種績效壓力突然加劇。第三個因素才是新的,我稱為「合理化」,就是相信某種行為,合乎經濟和道德的原則。例如「股東價值原則」(shareholder value principle)便是這種合理化的說詞。這個原則主張,經理人專注提供高價值給股票持有人,對社會福祉最有利。這種合理化事情的行為,讓各地經理人遠比從前更容易冒險,而這些風險,原本是經理人避之唯恐不及的。冒險成了常態,而不是例外,因此這次危機規模才會那麼大。

人是關鍵:模型不是決策者

問:就像你們說的,金融創新製造了更多冒險的機會。但它也提供評估風險的工具。有人表示,像這樣把風險「科學化」,人們就更容易相信自己能控制風險。是這樣嗎?

霍夫曼:關於金融模型的作用,人們往往誤解很深。企業作任何決策,都是想得到某種報酬。要獲得報酬,就必須承受某種風險。所以,想冒風險的人,首先必須問以下的問題:我們想獲得的報酬是什麼?我們真的了解必須承受的風險嗎?那是可接受的風險嗎?如果是的話,就要接著問:報酬是不是夠高?在這方面,模型化就派上用場了。但在開始建構風險模型前,你務必想想是不是了解它的特質。

安奈特.米凱希(以下簡稱米凱希):我贊同。模型不是決策者;人才是。所以重要的問題是,使用模型的組織屬於什麼企業文化。我發現,風險經理人基本上有兩種:其中一種,我稱為計量迷。他們相信,基本上只有兩種風險:已經成功模型化的,以及沒有模型化的。有些銀行相信,可以用模型決定,要不要貸款給某家公司。輸入資料,模型就會跑出某個信用等級。但如果再仔細想一下,就會發現你必須勇敢地作一些假設,才能這樣做。計量迷文化的弱點是,經理人太過專注模型產出的東西,卻太少注意導入模型裡的假設。另一種風險經理人,我稱為計量懷疑者,也就是過度強調風險模型缺點的人。他們認為重大風險並不屬於可量化的風險,而且他們很容易忽略整體的風險影響。順便一提,這次的金融危機,使得兩個陣營(計量的支持者和懷疑者)採取更健康的懷疑態度。計量迷變得比較會懷疑,重新採用專業判斷的決策科學。計量懷疑者對風險模型作了嚴謹的驗證控制,所以更能接受風險分析。

層級提升:別只從公司看風險

問:到目前為止,我們談的都是金融業。工業界的企業,面對的挑戰跟金融業很不一樣嗎?

霍夫曼:可說是,也可說不是。我服務的科氏工業集團(Koch Industries)和旗下子公司,面對的一些財務風險跟銀行業一樣,但程度顯然比銀行要輕。比方說,我們授信給顧客。我們有金融事業群,負責流動性(liquidity)管理;我們管理大型投資組合,也進行交易。但我們也要處理重大營運風險,包括後勤作業和大型廠房的營運風險。這些風險,與金融服務集團關心的風險不同,規模也大得多;金融服務集團關心的,主要是文件建檔、資料處理等。

羅伯.柯普朗(以下簡稱柯普朗):工業界的企業一定會承受策略風險,甚至可能比財務風險更難衡量和管理。這些公司在實體和無形資產上投資大筆金額,一旦生產的產品和服務失去顧客青睞,那些資產就會一文不值。但由於我們沒有呈現實體資產的可實現價值,甚至不承認公司的無形資產,因此損害延續的時間比較長。通用汽車(GM)花了約25年的時間,才曉得只靠大型車創造獲利的風險。當能源價格上漲一倍,它根本沒有省油又可獲利的車賣給顧客,結果經營失敗。

圖法諾:考慮分析的單位(unit of analysis)也很重要。到現在為止,我們的討論多半都是以公司為分析的單位,風險與報酬的取捨(risk-return trade-off)是在公司的層級上計算的。但你應該站在更高的層級觀察風險。比方說,如果你是世界糧食計畫署(World Food Programme;發生緊急情況時供應糧食的聯合國單位),就要考慮大規模的饑荒。那是整個系統的風險,如果個別公司爆發的風險,沒有升高到系統風險的層級,我們今天就不會在這裡討論了。企業和市場交互影響,就可能會產生系統風險;當系統風險發生時,世界上所有傳統的風險和報酬分析,就都不管用了。

賽蒙斯:我同意。對於風險與報酬取捨,我很擔憂。對投資組合和個別投資決策而言,這顯然是正確的分析方法。不過,有些風險會影響到顧客、員工,以及公司的長期生存能力。這些風險的危險在於,我們若開始談風險與報酬取捨,就可能會合理化自己的行為,去做原本應該盡力避免的事。我認為,一流的公司應該很清楚,不管在任何狀況下,有些事就是不能做。

柯普朗:我舉一個例子,有一家公司就是未按照賽蒙斯這個出色的忠告行事。2007年7月,花旗集團(Citigroup)當時的執行長查爾斯.普林斯(Charles Prince),講了一段很特別的話:「就流動性來說,當樂聲停止,情況會變得複雜。但只要樂聲不斷,你就得站起來翩翩起舞。」他下結論說:「目前我們還在跳個不停。」我覺得,普林斯或花旗的債券持有人、股東和員工,還得跳好一陣子的舞。

米凱希:沒錯,但許多公司不想跳了,卻因此受到股市打壓。

冒險設定:冒無關聯的風險

問:這引出了薪酬獎勵的相關話題,不是嗎?

柯普朗:當然。我們把誘因和短期績效綁得愈緊,愈會鼓勵經理人冒高風險,努力創造高報酬,結果引發很大的道德風險問題。銀行分析師之間就流傳「葛林斯班賣權」(Greenspan put)一詞。因為不管銀行冒什麼風險,都有整個社會可以對沖避險,因為聯邦準備理事會(Fed)一定會出手幫他們紓困,拯救金融體系。最近他們更「救助」美國國際集團(AIG)、通用汽車和克萊斯勒(Chrysler),所以,這個「社會賣權」(society put)已延伸到銀行業以外。

問:各部分環環相扣,倒挺有趣。

柯普朗:是的。1970年代,我們鼓勵企業經理人冒更大的風險,因為投資人持有分散投資的組合,能夠忍受個別公司冒更大的險。1980和1990年代,企業為了鼓勵經理人冒險,發給他們大量的股票選擇權和股票。鐘擺絕對不會停在中間,結果經理人反而冒了太大的風險。回顧過去,我們實在應該鼓勵他們冒一些無關聯(uncorrelated)的風險,就是只影響他們自家公司的風險,而不要跟其他公司一起冒系統風險。展望未來,我們必須設計一些誘因,鼓勵經理人冒無關聯的風險,而不是有關聯的風險。但這很難辦到,原因很多,其中之一就是,風險關聯性隨著重大事件而改變。

圖法諾:根據債券來制訂薪酬,是我一直在研究的一個觀念。如果高階主管不只根據股票的表現,也根據債券的表現來敘薪,他們就可能會比較平衡看待各方利害關係人的利益,我們也可以避免採用對股票持有人有利,卻犧牲債券持有人利益的誘因。

柯普朗:我們也必須區分風險經理人和一般經理人的薪酬。我的同事羅伯.莫頓(Robert Merton)跟我說,給予霍夫曼這種風險專業人員的獎勵,最好是五年期的無追索權債券(nonrecourse note),而且只在公司繼續營運時給付。

霍夫曼:這不就會讓我只注意五年嗎?有效調整薪酬獎勵,以鼓勵具建設性的行為,是很大的挑戰。根據我的經驗,最有效的方法,似乎是根據員工能左右營運成果的程度,來結合短期、中期和長期的獎勵。遺憾的是,事先設計好的任何公式,實際施行時仍可能問題重重,因為我們不可能預料所有的問題。但如果我們能在各種評估標準和判斷之間取得良好的平衡,便可望收到成效。

評量指標:打造風險計分卡

問:各位對非財務風險的評估方法,有什麼看法?

柯普朗:你們可能猜到我會這麼說。我覺得在管理策略風險方面,平衡計分卡(balanced scorecard)提供了一個實用的架構。簡單來說,計分卡是用一組層次分明的評量指標和目標,來顯示某一套策略在實際營運上的表現和成果。第一層的評量指標,衡量人的技能、誘因、資訊科技基礎設施等。再上一層,是找出對擬定和執行策略最重要的流程。再上一層是顧客的觀點,你可以看到自己的努力和流程,如何為顧客創造價值。最後,則從財務的觀點去看。每一層都可以發展一個風險計分卡作為早期警報系統,在某個策略目標陷入危險時,提出警告。風險計分卡的目標,可能來自一張熱度圖(heat map,見本期〈標出上當風險〉一文)。這是一張二維表,標示某個風險事件發生的可能性和後果,並以1到5的量表來給分。兩個分數相乘,分數在15(含)以上的風險事件,管理階層就必須採取行動,例如,實施風險緩和方案,降低事件發生的可能性或嚴重性。你必須找到一些評估風險的指標。資訊系統(Infosys)這家和我往來密切的公司,在這方面就十分積極。它目前的策略,是和全球型的企業客戶有大規模的業務往來。因此,它最大的財務風險之一,就是能不能收到客戶的付款。為了管理這個風險,資訊系統公司追蹤信用違約交換(Credit Default Swap, CDS)市場;它有80%的顧客合約在那裡交易。由於需要在全球各地提供服務,公司在學習和成長方面的觀點也面臨風險:公司必須把重要人才調派到世界各地參與重要專案。這麼一來,勞動市場上的保護主義,很可能會對公司不利。所以,資訊系統公司追蹤內部有多少員工持有多本護照,或者擁有多重國籍。

問:這聽起來,像是已知未來會產生變數。如果不知道會產生變數呢?

柯普朗:我們要用不同的方法,處理黑天鵝事件,也就是發生可能性很低,可是一旦發生,後果就極為嚴重的事件。把這些風險量化,是沒有價值的。你應該做的是情境分析(scenario analysis)。首先,是找出一些一旦發生,就會使你的策略或全公司運轉失靈的異常事件。我們也許不知道,將來會出現超級通貨膨脹,還是通貨緊縮,但可以試著評估,在這兩種情境中,自己和競爭對手的策略可能會如何發展。

問:霍夫曼,這種雙軌做法對你們有意義嗎?

霍夫曼:有。情境規畫、平衡計分卡、熱度圖都是有用的工具。但運用時要避開三種陷阱。第一,別相信自己的預測。你認為最有可能發生的事,卻可能不會發生。你必須質疑每一個重要的假設;沒錯,我說的是每一個假設。第二,不要認為後果嚴重的大型風險發生機率低,因此可以忍受。柯普朗提到的一些風險還好,但任何公司都不該視後果嚴重的風險為可忍受的。你應該避免經營那種業務,不然就得設法調整它,必要時「斷尾求生」。第三個陷阱是,別以為消除風險很容易。比方說,買保險,其實是買向某人求償的選擇權(option),而且你期待那個人會願意履行付款義務。所以,你不過是把某種風險轉換成另一種而已。

圖法諾:我非常同意。大部分衍生性金融商品和保險契約,都有很多缺失,所以,購買衍生性金融商品或簽署保險契約時,必須問一些困難的問題。風險適當移轉了嗎?契約達到我認為它應有的功能,而且能訴諸法庭要求執行嗎?我移轉風險的那一方,承受得起那個風險嗎?如果有一天對方無法承受風險,風險是否會再轉回給我;就算契約上沒有這麼規定,但至少在外界觀感上是如此。

問:外包呢?這是有效的風險管理工具嗎?

霍夫曼:沒錯。如果你因為某人擁有某種競爭優勢而外包給他,也許可以降低你的營運風險。但如果承包商歇業,會發生什麼事?作這種決策,要好好想想自己真正在做的是什麼事。什麼事可能出錯?萬一出錯,我願意承擔後果嗎?答案都不是一目了然。正因如此,我們的工作才顯得有趣。

風管考驗:榮景時嚴守紀律

問:較為寬鬆(slack)的資產負債表,也可以是某種形式的保險。你們會不會覺得,許多公司的資本結構效率有點太高?

霍夫曼:在景氣循環的某些時點上,財務槓桿的問題會比其他時候多,而且,行事謹慎,和投資人要求報酬之間,會產生衝突。管理這種緊張關係,是風險長的重要職責,因為它會影響公司承受的風險水準。

圖法諾:決定是否運用財務槓桿,基本上要在兩件事之間尋求平衡,一方面是舉債籌資、享受稅務優惠,另一面是,萬一經濟演變得比預期要糟,公司發生財務困窘的可能性。25年來,我們一直很輕忽發生財務困窘的機率。那樣的思考方式,顯然已經改變了。人們擴大運用財務槓桿,來掌握機會;借得愈多,愈能發揮你的管理長才和創造價值。但目前大家必須非常謹慎地選擇要掌握哪些機會,因此會減少運用財務槓桿,並創造一些閒置產能,以備將來使用。因此,「健全的資產負債表」的定義有了改變。以金融服務為例,我們以前習慣用相當簡單的指標,來決定什麼樣的資本結構才合適。現在人們談的,是隨景氣循環而調整對資本的要求條件。例如,現在美國政府中有人建議,景氣好的時候,金融機構應該允許資產負債表更為寬鬆,好為景氣差時作準備。我覺得,這種想法是有道理的。

柯普朗:我同意。就像資訊系統公司的風險長朗嘉納斯(M.D. Ranganath)指出的,景氣差時,大家都在談風險管理。他說:「風險管理的一大考驗,是在景氣好時是否行得通。最高層主管是否會力挺風險經理人、不受誘惑,否決會危及企業的事情?」當音樂揚起,你需要靠風險管理的紀律,來約束經理人不要跳舞跳得太忘我。

賽蒙斯:你也應考慮使用較寬鬆的損益表,那個表會呈現你的財務政策如何影響績效。嬌生(Johnson & Johnson)等績效頂尖的公司,會針對每一項業務的獲利計畫,制定緊急應變辦法。他們為經理人設定高績效標準,但如果發生一些事打亂了獲利計畫,他們也能保護獲利目標,經理人不會因此而被迫採取可能危及公司的行動。當然,負責營運的經理人,在預算當中總會留些餘裕,將來也會這麼做。不過,這種「偷偷灌水(padding)」衍生的問題,已有很多人提出過,也是許多人喜歡高負債水準的理由之一,因為這會減少灌水的機會。不過,如果能明確列出預算寬鬆的部分,讓它透明化,上述問題大致會消失。

輕重緩急:金融管理應掌握全局

問:這次危機必然會有的後遺症,是金融管理增多。各位對政策制定者有什麼建議嗎?

圖法諾:我提兩點。第一,就像我的同事大衛.莫斯(David Moss)指出的,系統風險需要嚴格而審慎的管理,但非系統風險則不必太嚴格管理。我們也必須決定,只要一個主管機關,還是要許多個。美國一向設有多個主管機關,而我們的系統飽受批評之處,就在於相當多的風險,落在這些主管機關都沒有管到的地方。現在似乎有個趨勢,是往整併整個體系的方向發展。我想,這也許是正確的方向。

米凱希:一點也沒錯。美國主管機關一向只關心個別公司。他們面對的挑戰,是掌握整個系統的全貌,他們彼此之間必須好好溝通,或者整合在一起,才能掌握全局。此外,他們還必須和其他國家的中央銀行與主管機關對話。

柯普朗:主管機關總是跟不上創新的腳步,而且它們總是在規範前一次的創新;金融業就是這樣。我們必須質疑,主管機關是不是能理解創新型企業承受的風險種類。我也認為,政府在管理銀行時,應該跟管理公用事業一樣,而不是像管理創業型公司那樣。我們應該重新設限,要求:「收進短期的錢,長期貸出,是很重要的一件事。專心把這件事做好,不要做風險太高的事。」讓避險基金和投資銀行去做那些高風險的事就好了。

風險長:真相的揭露者

問:我想把話題從風險管理,轉到風險經理人。優秀的風險長應該具備什麼條件?

圖法諾:霍夫曼和我,是全球風險專業人員協會(Global Association of Risk Professionals, GARP)的會員。這個組織成立大約十年,一直致力研訂專業標準。首先,風險專業人員需要嫻熟相關技術,也就是數學和模型。我們有各類考試,用來檢定受測者是否具備相關的基礎知識,這些考試,與會計師(CPA)或特許財務分析師(CFA)的合格認證類似。不過,光是擁有知識還不夠;他們也要像經驗豐富的高階主管那樣思考,不僅關注個別風險,也要能看清更寬廣的趨勢,以及個別公司之間的互動如何演變。他們需要的第三樣東西,是對他們所屬組織以外的世界,懷有責任感。我的同事拉凱希.庫拉納(Rakesh Khurana)和其他人,在探討企管碩士(MBA)教育時,提到過這一點。

米凱希:我要補充一個條件,那就是溝通技巧。風險經理人的工作內容,有許多是以技術語言表達的。若要晉身高階決策層級,他們必須用高層主管使用的語言,來說明風險分析。高效能的風險長,起碼要幫助高層主管了解不好的情境:如果發生那些事件,公司能承受後果嗎?有些風險長更進一步,成了受高階主管團隊信任的顧問,就策略問題提供建言。他們扮演的功能是揭露真相,蒐集和傳播資訊,來挑戰組織內視為理所當然的假設。

問:這樣聽起來,一般管理和風險管理的界線好像變得模糊了。

賽蒙斯:一般來說,經理人把會計、人力資源、資訊科技等功能,交給稱職的專業人員負責。但我認為,風險管理的工作不能授權給別人,而應該由負責營運的經理人來承擔。風險長顯然扮演重要的角色,但我們不應該把風險責任從負責營運的經理人身上,移轉給風險長,以為這樣問題就解決了。

米凱希:關於這一點,社會學有個有趣的觀點。柏克萊(Berkeley)的尼爾.佛利格斯坦(Neil Fligstein)研究百年來企業控制權的變化。他指出,在不同的時代,企業營運上具有策略重要性的職能單位也不同。例如,在鐵路興盛的時代,高層主管來自製造部門。綜合型企業集團興起時,重要的是如何把不同的產品,賣到不同的地區和市場領域,因此,當時的高層經理人多半是行銷高階主管。當企業最關心的事,變成如何籌募營運資金,就輪到財務高階主管崛起。我認為,目前在組織經營上,許多事情必須從風險的角度重新思考,所以風險專業人員可能會升遷到高層。

建立威信:勇敢承受風險

問:霍夫曼,你聽到大家的話了。你覺得呢?

霍夫曼:在我看來,一切問題的核心就是企業必須在不確定的情況下作決策,以及處理因此產生的問題。每個人都有自己的偏見,在思考決策時,都要記得自己會有偏見。因此,「經驗」會引發問題。沒錯,經驗會建立你的威信,卻也侷限你的觀點。將來會害你跌倒的風險,是你沒料到的風險,也許就是你的經驗讓你無法預見那些風險。人們不太會說:暫停一下。然後問問自己:這是怎麼運作的?我們為什麼這麼做?這裡出了什麼問題?人們可能以為,自己憑經驗就能知道上述問題的答案。

還有,決策者最難做到的,就是承認自己無知。而且,我們用的評估指標和模型愈複雜,就愈不肯承認自己不懂。總之,我認為,風險管理者的信譽,不只來自本身的專業,也來自願意駁回決策者(包括資深高階主管)的意見。這不表示每次都說不;正好相反。有信譽的風險經理人,也必須願意承受風險。一直說不,你就無法繼續待在這一行。最後一點,你必須善用各類人才。例如,科氏工業集團的風險管理團隊,包括工程師、會計師、財務人員,以及其他專業人員。我們需要所有這些人,因為只靠一種觀點,無法帶給我們全貌。



羅伯.柯普朗 Robert S. Kaplan

哈佛商學院講座教授。他和同事大衛.諾頓(David Norton)發展出平衡計分卡(balanced scorecard)。


安奈特.米凱希 Anette Mikes

哈佛商學院助理教授,研究風險管理的演進,以及風險長的角色。


羅伯.賽蒙斯 Robert Simons

哈佛商學院企業管理講座教授,十年前在《哈佛商業評論》刊出〈你的公司有多危險?〉(How Risky Is Your Company?)這篇有先見之明的文章。


彼得.圖法諾 Peter Tufano

哈佛商學院財務管理講座教授,也是全球風險專業人員協會(Global Association of Risk Professionals, GARP)的執行董事。


麥可.霍夫曼 Michael Hofmann

美國堪薩斯州一家多角化經營的未上市公司科氏工業集團(Koch Industries)風險長,也是GARP的執行董事。


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