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跟著哈佛鍛鍊財務基本功

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2-7 你的營運資金模式為何?個案研究:道瓊公司

What's Your Working capital Model?A Case Study
約翰.穆林思 John Mullins , 藍迪.高米沙 Randy Komisar
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想像這樣的營運資金模型:公司尚未製造產品或開發服務,更別說運送或提供,客戶便已付錢。這主意太棒了,不是嗎?

想像這樣的營運資金模型:公司尚未製造產品或開發服務,更別說運送或提供,客戶便已付錢。這主意太棒了,不是嗎?再想想那些靠客戶訂閱的期刊出版業者,從陽春的個人理財刊物《基普林格通訊》(Kiplinger Letter ),到已發展成為複雜網絡的《紐約時報》(New York Times )。期刊出版業者的營運資金向來都是負數。

為什麼?無論是經營通訊、報紙或雜誌,期刊出版業者通常幾乎沒有存貨,只有紙和墨水。新的一期一印好,就馬上賣掉。另一方面,訂閱費用卻在期刊印好和送出之前很久就已繳交了。如果你想降低營運資金,真是大好消息。對期刊業者來說,讀者預付的訂閱金額,便是會計師所謂的「負債」(liability),因為業者必須以未來出版的刊物「償還」讀者。它在業者的財務報表上,稱為未實現的訂閱收入(unearned subscriptions)或遞延收入(deferred revenues)。導致的結果是:適量的流動資產(current assets,大多來自於廣告商未付的應收帳款),加上大量的流動負債(current liabilities,例如當年預定出版的期刊),使營運資金呈現負數。

我們針對道瓊公司(Dow Jones & Company)進行負營運資金的個案研究。該公司以《華爾街日報》(Wall Street Journal ) 和道瓊工業指數(Dow Jones Industrial Average)著稱。它的營運資金模式已運作超過一個世紀,然而,面對數位革命浪潮,是否該是採取B 計畫的時候了?

讓我們話說從頭:道瓊公司是由查爾斯.亨利.道(Charles Henry Dow)、愛德華. 戴維斯. 瓊斯(Edward Davis Jones)、查爾斯.米爾福德.博格斯特瑟(Charles Milford Bergstresser)在1882 年在紐約創立,以印刷媒體起家。成立之初,他們經營每日出刊的手寫新聞快報,叫《薄紙》(flimsies ),派人送給曼哈頓華爾街地區的訂戶。1883 年,他們開始出版《客戶下午通訊》(Customers' Afternoon Letter ),並在六年後改為《華爾街日報》。當時的《華爾街日報》共四頁,每份售價兩美分,刊登廣告的價格是每行二十美分。1902 年,道瓊公司創始員工之一的克萊倫斯.巴隆(Clarence Barron)以13 萬美元買下該公司,在1921年開始發行理財雜誌《巴隆週刊》(Barron's )。幾十年之後,道瓊公司在1970 年代推動多角化業務,他買下幾家當地報紙,以拓展發行數量和地區範圍,同時減少對金融市場的依賴。

然而,到了1980 年代末期,包括現在隨處可見的彭博新聞(Bloomberg)等數位媒體興起,幾乎攻占了財金界的每一張辦公桌。於是,《華爾街日報》開始流失訂戶,發行量從1983 年的高峰211 萬份,降到1989 年的195 萬份,獲利也隨之惡化。網路潮流改變了出版業,電子出版成為道瓊公司的B 計畫。但從紙本轉換為數位,是一項艱巨的工程,對道瓊的信心來說,這個決定是嚴峻的考驗。

我們先檢視道瓊公司在舊經濟模式全盛時期的營運資金狀況。以下是1992 年該公司營運資金的非現金組成項目:

■ 流動資產(不包括現金)=37 天

—存貨:4 天

—應收帳款:33 天(訂戶預先付款,廣告商事後付款,這個數字反映後者)

■ 流動負債=109 天

—應付帳款:70 天

—未實現的訂閱收入:39 天(已訂閱但尚未出刊)

■ 淨流動資產= 負72 天

這等值於72 天的客戶現金,也約等於1992 年收入的20%(72 天是365 天的19.7%),可供公司自由運用,而1992 年,道瓊公司的全年收入是18 億美元。就好像免費擁有3.6 億美元的現金,隨時可取用,不管用來併購平面出版社、支付薪資或開發新業務,什麼都可以!道瓊支付像是印刷商等供應商的平均天數是七十天,因為訂戶是預先收款,道瓊等於可用別人的錢來付自己的帳單。但現在遊戲規則已經改變,過去出版業者依賴的成功模式,是否也必須改變?

道瓊公司數位化

1992 年,道瓊公司已推出「道景」(DowVision),為企業客戶提供客製化新聞服務。道景綜合《華爾街日報》、《紐約時報》、《金融時報》(Financial Times )、《華盛頓郵報》(Washington Post )、《洛杉磯時報》(Los Angeles Times )的內容,加上道瓊通訊社的新聞豪華版,直接送到客戶的辦公桌。道瓊公司高階主管很滿意道景的表現,該公司於是在1995年公開發表新策略:「我們要把高品質的編輯水準帶向網路,因為網路充斥雜亂的資訊,想找到對的資訊非常費時,而且常徒勞無功。」道瓊公司辨認出兩個不同的電子服務客戶族群:個人或小型公司,以及大型企業,它打算兩者兼顧。針對個人或小型公司,道瓊開發出新的線上服務,讓他們可以用信用卡訂閱,或是下載文章之類的套裝資訊產品。另一方面,道瓊期待大型企業每年簽定契約,來使用道瓊的電子資訊,當然他們必須預先付費。道瓊的主管沒有忘記多年來的經營祕訣:訂戶須預先付款!

沒多久,道瓊公司推出《華爾街日報》投資理財版的線上副刊,稱為「華爾街日報互動版」(Wall Street Journal Interactive Edition),就是後來網站(WSJ.com)上的「線上華爾街日報」(WSJ Online)。這項電子報紙訂閱服務,讓個人使用者可以線上瀏覽文章。此外,道瓊公司也推出使用道景和新聞資料庫「出版品圖書館」(The Publications Library)網路版,主要提供大型企業訂閱,做為研究工具。

從1999 到2006 年, 道瓊公司加速推動數位化服務。它和路透社(Reuters)合資成立全球即時和歷史新聞線上資料庫Factiva,當然,訂戶必須預先付款。道瓊公司又陸續增加道瓊通訊社的網路強化版NewsPlus 及「道瓊金融資訊服務」(Dow Jones Financial Information Services),後者提供金融專業人員額外的線上電子媒體、資訊和目錄。此外,它還併購提供商業和金融線上新聞的網站MarketWatch.com。這段期間,道瓊公司積極進行它的數位化B 計畫。

2006 年,道瓊公司更進一步停掉一些紙本產品,更專注在線上產品。它推出《巴隆週刊網路版》(Barron's Online),並買下Factiva,終止和路透社的合資。該年12 月,它賣出六家經營多年的社區報紙。道瓊執行長理查.贊尼諾(Rich Zannino)說:「賣出社區報紙及買下Factiva,這些最近的動作,說明我們轉型的決心。道瓊要從一家高度依賴紙本印刷收入的公司,蛻變為一家多角化經營的公司,來符合所有消費者和企業客戶對各種媒體管道的需求,無論是紙本、線上、行動裝置,或是其他。」

依賴訂閱的營運資金模式仍然有效嗎?

道瓊公司管理團隊有一些經驗豐富的老手,非常了解營運資金模式在出版業扮演的關鍵角色。當公司推動B 計畫,並採行新的數位收入模式時,A 計畫中的一項重要元素仍予以保留,就是營運資金模式。檢視2006 年道瓊的財務數字如下:

■ 流動資產(不包括現金)=58 天

—存貨:3 天

—應收帳款:55 天

■ 流動負債=135 天

—應付帳款:88 天

—未實現的訂閱收入:47 天(已經訂閱但尚未出刊)

■ 淨流動資產= 負77 天

道瓊公司的營運資金模式,在2006 年進步至負77 天(相較於1992 年的負72 天)!預付的訂閱費用,仍是這個模式的主要支撐。《華爾街日報》、繼續經營的社區報紙,以及《巴隆週刊》、Factiva 和道瓊通訊,都仍採取傳統的訂閱收費方式。《巴隆週刊網路版》和WSJ.com 大部分的內容,以及MarketWatch.com 的一些內容,仍需要訂閱。道瓊指數需訂閱和授權,「道瓊線上新聞」(Dow Jones Online News)需付費取得授權。只有實驗性質的媒體無需訂閱,例如,CareerJournal.com、RealEstateJournal.com、OpinionJournal.com。

道瓊公司的轉型過程中,無需向投資人鞠躬哈腰,它主要仰賴客戶提供的現金,而且寶貴的營運資金模式仍安然無恙。該公司的股東受到什麼影響?收入大致維持在18 億美元,而淨利幾乎增為三倍,從1992年的1.07 億美元,提高到2006 年的3.86 億美元。或許,因為認同道瓊公司數位化轉型成功,2007 年8月,魯伯.梅鐸(Rupert Murdoch)的新聞集團(News Corporation)才會以五十億美元買下它。值得注意的是,梅鐸在併購之前表示,打算把「線上華爾街日報」改為使用者免費,只依靠廣告收入。但後來,或許經過道瓊經營老手的一番說服,梅鐸仍保留了依賴訂閱的負營運資金模式。

道瓊的啟示

道瓊公司的經驗顯示,負營運資金模式有助於因應劇烈改變,例如,它面臨的數位革命。這個模式是由客戶提供現金,讓公司開發新的產品和策略,以邁向B 計畫。同樣重要的是,管理團隊能找出新的內容形式,使個人和企業客戶都認為有價值而願意付錢。畢竟,每項新產品在證實可行之前,都是對公司團隊信心的巨大考驗。

光有好的營運資金模式,是不夠的。的確,《紐約時報》就是一個例子。2009 年1 月,它需要墨西哥富豪卡洛斯.史林(Carlos Slim)挹注資本,才能維持營運。《紐約時報》並未如道瓊一般發揮創意,開發帶來現金的數位新產品,因此並未成功轉型。道瓊在數位化過程中,大致維持以訂閱為主的模式。但《紐約時報》相反,它讓「紐約時報網路版」(New York Times Online)免費。

道瓊公司的經驗也顯示,有效的營運資金模式(在此為整體出版業共有的模式)有助於推動新策略,讓可能猛烈的改變如絲綢般平順。雖然道瓊並非一路暢行無阻,虧損了好幾年,但大致上,它的數位化相當成功。不過,有時必須有創新者,為舊產業帶來新的營運資金模式。這樣的創新者一旦出手,威力不容小覷!

(改寫自Getting to Plan B: Breaking Through to a Better Business Model , HBR Press, 2009)



約翰.穆林思 John Mullins

倫敦商學院(London Business School)管理實務副教授。


藍迪.高米沙 Randy Komisar

KPCB 創投公司(Kleiner Perkins Caufield & Byers)合夥人、史丹福大學(Stanford University)創業精神講師。


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