8 張圖看懂:建立有成效的私募股權伙伴關係

Establish a Productive Private Equity Partnership
納維奧.郭 Navio Kwok , 凱薩琳.亞歷山大 Katherine Alexander , 理查.戴維斯 Richard Davis
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SasinParaksa/Getty Images
私募股權產業在2021年表現亮眼,但投資人在購買股權之前,會進行的「盡職調查」,卻不夠完善。大多數的盡職調查,都集中在調查公司的財務、法律、專利等,而針對管理階層的盡職調查,卻經常被忽略。本文調查北美私募股權產業的高階主管,並以8張視覺化圖表,說明應改善哪些層面,才能建立富有成效的伙伴關係。

在經歷不可預測和動盪的開端之後,2021年標示著私募股權(PE)產業已逐漸成熟。麥肯錫顧問公司(McKinsey)的年度報告發現,儘管最初出現波動,但2020 年私有公司投資市場(private market)的所有募資活動,達到7.3兆美元的歷史新高,其中私募股權占 61%,是這個成長的最大推動力量。金融數據與軟體公司PitchBook的分析聚焦於美國,顯示私募股權的交易和退出,可望在 2021 年創下紀錄。

潛在的私募股權投資人在購買之前,會進行一個稱為「盡職調查」(due diligence)的流程,以確保了解自己究竟買了什麼。這類似購屋前的房屋檢查,結果可能揭露一些警訊,以及不購買房子的理由。但重要的是,這類檢查也會揭露能夠修正的問題,並發現之前不知道的潛在價值。

儘管私募股權產業在全球疫情期間的復原力值得讚許,但盡職調查中被忽略的一個層面也令人擔憂。大多數盡職調查工作都集中在調查公司的具體細節,例如財務、法律、專利、公司文件等,這些資料讓人們在書面上清楚了解這家公司。但經常被低估和忽略的,是針對管理階層的盡職調查,這個流程可以讓你深入了解標的公司的管理團隊,以及與他們合作實際上會是什麼樣子。

最終,交易和合併會因為人的因素而成功或失敗;若能詳細了解相關人員,幾乎總是能夠盡早緩解問題。對私募股權投資人來說,這意味要尋找值得投資的公司,而且其管理團隊要與投資人的目標相配合。同時,管理團隊必須評估投資人是否契合他們的文化和工作風格。因此,徹底的雙向盡職調查,攸關雙方了解彼此是否真的匹配,並確保能夠達成彼此在這段合作伙伴關係中的期望。

迄今還沒有系統性的研究揭露這些期望是什麼,因而讓人有機會闡明盡職調查流程的這個關鍵層面,並對整體a href="https://journals.sagepub.com/doi/10.1177/0149206319886908" target=_blank>數量出奇少<的盡職調查研究有所貢獻。除了盡職調查之外,會計師和經濟學家的研究顯示,一家公司50%以上的價值無法用財務面來解釋,這進一步強調了無形因素對私募股權交易成功的重要性,例如管理能力和個性等要素。

打開管理階層盡職調查的黑盒子,並強調交易雙方都要執行這個流程之後,我們調查了50位北美私募股權產業的高階主管,其中包括25位中階市場公司的總經理,以及25位管理團隊成員,來自曾經由私募股權公司擁有的標的公司。與管理業務關係相關的問題,是長期存在的,而建立和維持成功伙伴關係的基本原則,是廣泛適用的。我們在研究和回答以下三個研究問題時,提供了一些基礎條件,可用於建立很有成效和蓬勃發展的私募股權合作伙伴關係。

投資人和賣家如何看待管理階層盡職調查?

首先,投資人的盡職調查行動與他們對投資效益的意識,這兩者是脫節的。雖然投資人相信,營運、產品和管理能力,對私募股權交易的成功都有同等貢獻,但他們的盡職調查活動偏向前兩者。

其次,投資人對於賣方如何看待對管理階層的評估,有一些不正確的假設想法。超過四分之一的受訪投資人不使用外部評估,因為他們認為,這會為與賣方建立的關係帶來潛在摩擦,但三分之二的受訪賣方認為,接受外部評估的經驗是正向的(其餘的人則持中立態度)。

如果處於廣泛的業務和營運盡職調查階段,投資人通常相信自己的投資是健全的,並過早就貿然認為,沒有必要進一步調查管理團隊。從第一個研究問題中收集到的見解明確提醒投資人,有助於私募股權交易成功的每個因素,在盡職調查期間都值得同等關注。雖然投資人認為,管理階層盡職調查可能會阻礙與賣方剛萌芽的關係,但實際上,賣方認為這個流程很有成效。

在一項伙伴關係中,雙方都在尋找對方的哪些特性?

首先,投資人和賣家對何謂成功的創業領導人/執行長,有不同的定義。在問到對標的公司管理階層最重要的特性是什麼,產生了令人驚訝的調查結果:投資人和賣家認為最重要的特性,名列對方認為最不重要的特性清單中。例如,關於「對意見持開放態度」,將這點列為最重要特性的投資人(24%)是賣家(8%)的三倍。另一方面,關於「對學習持開放態度」,將這點列為最重要特性的賣家(28%)是投資人(4%)的七倍。

其次,投資人和賣家對何謂成功的私募股權投資人,有不同的定義。相較於對管理階層的評分,雙方對於「投資人最重要的特性」有更多的整體共識;然而,類似的差異模式仍然出現。例如,20% 的投資人認為創業心態最重要,但沒有賣家認為如此。同樣地,雖然有 12%的賣家認為易於共事合作最重要,但沒有投資人認為這個特性最重要。

綜合這些調查結果,強調了雙向對話的重要性,雙向對話可以使雙方對成功的看法一致,並闡明投資人和賣家帶進伙伴關係裡的價值,以及在這段伙伴關係中尋求的價值。很重要的是,應盡早建立這種一致性,以確保雙方都知道會發生什麼事,並為建立關係奠定堅實的基礎。

伙伴關係的哪些層面,是雙方重視並認為具有挑戰性的?

第三個研究問題得到的資料,揭示了三個值得注意的見解,這些見解突顯了投資人和賣家之間存在的不透明關係。

首先,在雙方重視和認為具有挑戰性的層面,賣家方面出現了一個矛盾的調查結果。雖然賣家指出,「改進管理技巧」是他們與投資人的伙伴關係提供的最重要好處,但他們也指出,對管理職責的日常控管有歧見,是最大的挑戰。這顯示,雖然賣家尋求在管理企業上的指導,但排斥強硬的手段。很重要的是,投資人應找到適當的指導範圍,特別適合投資組合裡的這家公司。

其次,受訪的投資人(44%)和賣家(36%)放棄了交易。投資人離開的最主要原因之一是,賣家管理團隊的領導技能不佳。如前所述,投資人對傑出執行長的定義與賣家不同,因此很重要的是,一開始就應先討論雙方對何謂有效領導的想法。

賣家放棄交易的最主要原因之一,是投資人想要過多的日常控制權,這與賣家在伙伴關係中最重視的東西相反,而如上所述,這強調了在投資人指導和管理階層自主權之中,找到完美平衡的重要性。賣家也會因為與投資人的個性不合而放棄交易,這強調了一件事的重要性:賣家在做出這項決定時,要清楚知道自己想合作的投資人類型,不要只看到財務資源就被蒙蔽。

大多數關於私募股權交易的研究,都是從投資人的角度出發,例如企業如何選擇標的公司更換執行長,或者讓公司更創新。因此,賣家很難了解與私募股權公司合作的情況如何。賣家的觀點在文獻中常被忽視,因此我們聚焦於賣家,詢問他們想要哪些層面更多一些或更少一些,以及希望當初做決定時能知道哪些資訊。

賣家想要更多的首要活動,是尋找其他的合作伙伴機會,這顯示除了金融資本之外,賣家也希望能接觸到投資人的人脈網絡。雖然賣家希望在擬定公司策略方面獲得更多協助,但也希望了解投資人會採取哪些積極的手法,以實現成長目標和削減成本。因此很重要的是,投資人不僅應探索可推動公司成長的其他選項,也要闡明為何他們採用的策略最合適,並在不犧牲價值的情況下,根據管理階層的期望來調整他們的計畫。不令人意外的是,賣家也希望投資人較少參與日常事務。

隨著私募股權產業可望迎來創紀錄的一年,了解管理階層盡職調查被忽視但非常重要的層面,比以往任何時候都更切合當下需要,且關係重大。整體來看,我們研究的最終結果是,建立很有成效和蓬勃發展的私募股權伙伴關係的三個主要基礎:

◼ 投資人應該花更多時間進行管理階層盡職調查。這不僅有助於私募股權交易的成功,而且賣家並不認為正式評估阻礙了雙方新萌芽的關係。

◼ 投資人和賣家應該在一開始就先討論,以便針對成功的伙伴關係會是什麼樣子達成共識,這樣做能夠揭露潛在的好處和需求。

◼ 重要的是,應仔細考慮做出決策的理由,並在不犧牲價值的情況下,根據彼此的偏好來調整各項活動。

(林麗冠譯)



納維奧.郭 Navio Kwok

博士,基爾伯里領導力顧問公司(Kilberry Leadership Advisors)研究與行銷副總裁。他負責監督公司承諾的事項,也就是推動高階主管領導科學的發展,並將其轉化為對公司傑出客戶的實用、可行建議。


凱薩琳.亞歷山大 Katherine Alexander

博士,基爾伯里領導力顧問公司合夥人和組織心理學家。她為董事會、投資人、執行長和企業領導人,針對最複雜的人事議題提供諮詢建議。


理查.戴維斯 Richard Davis

博士,基爾伯里領導力顧問公司執行長,該公司旗下有許多管理心理學家,為北美一些最傑出的領導人,提供高階主管評估和培育發展的服務。他著有《領導人的無形資產》(The Intangibles of Leadership)。


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