擁抱下一個榮景……還有風險

Preparing for the Next Macroeconomic Cycle — and Its Risks
菲利浦.卡爾森–斯雷札克 Philipp Carlsson-Szlezak , 保羅.史瓦茲 Paul Swartz , 馬丁.瑞夫斯 Martin Reeves
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MirageC/Getty Images
在美國,因為疫苗施打普及率較高,「後疫情時代」的經濟似有復甦態勢。無論你是不是美國的本土企業,在全球化的牽動下,各個企業領導人都應該開始思考下一個經濟週期的樣貌與風險。與過往經濟衝擊不同的是,這次的新冠疫情是一個外部衝擊,在很大程度上,是不可預測的,而我們至今仍沒有任何方法可以精準預測任何風險。企業領導人經歷過這次危機,應建立意識,監測並提高企業的復原力。

去年新冠疫情爆發,企業領導人思考的時間範圍被大幅壓縮,迫使他們把焦點放在生存、調整順應,以及復原力等議題上。

隨著經濟復甦狀況持續優於預期,考量的時間範圍又再次擴大。然而,我們不該只關注經濟復甦或未來的一年,現在是個好時機,領導人應思考下一個完整的經濟週期。

擴張的生命週期

經濟擴張的生命週期,最好從勞動力市場的角度來觀察。在所謂經濟擴張的「年輕」階段,是從前一次衰退帶來的高失業,推動了經濟擴張。不過,一旦勞動力市場吃緊,這個週期就會進入「老年」階段,這個階段有完全不同的特性:聘雇更困難,成長更不容易,脆弱點(像是通貨膨脹或泡沫化)更大。

在後疫情週期的早期階段,我們可以看到它處於一條真正獨特的路徑,那就是在年輕期看起來像是老年期。如下圖所示,失業率上升通常顯示會有多年的擴張,之後勞動力市場轉為吃緊,但後疫情的路徑更為陡峭。後疫情的擴張何時會進入勞動力市場吃緊階段,還是未知數,但一般認為,當失業率在4.5%左右時,美國經濟屬於吃緊狀態。目前失業率6.3%,可能會在2022年底降到吃緊的那個水準。

即使如此,擴張達到的老年階段,本身並非風險的跡象。相反地,風險來自週期太長,有時間讓各種壓力導致宏觀經濟失衡,特別是當政策推動更多成長的情況下。

後新冠疫情的長期擴張?

三個驅動因素的共同作用,促使後新冠疫情的週期更有復原力,因此可能會長期存在。

▪ 服務業的興起

新冠疫情主要造成服務業衰退,因此「服務業能幫助擴張長期存在」的這種想法,似乎違反直覺。然而,封城與保持社交距離,是新冠疫情獨有的衝擊,而且,在疫情之外,服務業的波動性遠低於實物消費。服務業已逐漸取代實物生產,這項事實強化了週期的復原力。例如,2015年水力裂解(fracking)開採油氣業崩盤,原本可能會結束其他的戰後經濟週期。雖然它讓能源產業陷入衰退,但相對於經濟,它還沒有大到足以讓經濟擴張脫軌。

▪ 寬鬆貨幣政策

通常當經濟週期趨緊,很容易就會受到為預防經濟過熱而激進升息的影響。如今,不僅是受到良好控制的通膨,讓政策制定者能緩慢行動,而且過低的通貨膨脹,也促使他們將利率維持在低檔,直到通貨膨脹確實高於他們的目標才會升息。這使得升息終結經濟週期的可能性降低,並提供很大的空間,讓有助於延長週期與失衡的刺激措施能運作。

▪ 激進的財政政策

不同於貨幣政策,財政政策受到政策控制,而且有很大的幅度,是受到延長擴張本能的引導。未來的不同處,在於更大膽的政策文化,這可能是受到新冠疫情刺激經濟經驗的推動,因為激進的經濟刺激方案更容易被接受,有助於延長週期與促使失衡。

週期延長所造成的後果,特別在週期的成熟階段,就是造成兩種不同類型的失衡:通貨膨脹與經濟泡沫,這兩種失衡都很難應付。

了解通貨膨脹的風險

由於美國與其他經濟體三十多年來通貨膨脹向下的趨勢,因此從許多方面來看,對通貨膨脹普遍且持續的擔憂讓人驚訝。然而,長期擴張可能會增加不同的通膨風險,包括:

▪ 短期通貨膨脹

目前對即將到來的通貨膨脹擔憂,並不屬於風險,因為這些飆升是暫時的。通膨年增率在今年3月與4月飆升,因為去年同期,正是疫情衝擊需求的高峰,當時的價格特別疲弱。政策制定者與市場應該忽略這個現象,而他們必然會這麼做。

▪ 非衰退性抑制通貨膨脹

持續吃緊的勞動力市場最終會造成價格壓力,這可能會導致通貨膨脹。貨幣政策制定者會致力於做出回應,有效緩解壓力,讓週期繼續(即人們熱切期盼的「軟著陸」)。

▪ 衰退性抑制通貨膨脹

同樣的那些通膨壓力,也可能過於強大,讓政策制定者難以應付,導致政策收緊,於是引發經濟衰退。這種情況雖然看似合理,但不太可能發生,因為目前通貨膨脹情況穩定,而且政策能夠緩慢運作,同時仍能發揮影響。

▪ 通貨膨脹制度崩潰

如果通貨膨脹沒有受到政策控制,甚至受到進一步政策刺激的鼓勵,就有可能破壞穩定的通貨膨脹。這有可能發生,但不太合理,尤其在短期內是如此,因為需要多年的持續緊縮和政策漠視,才會引發制度崩潰。

政策制定者必須管理市場預期,這會帶來額外的風險。這類預期假設:寬鬆的貨幣政策會持續多年,而且若想轉向快速升息,很難在執行時不引發市場動盪。

了解泡沫的風險

經濟泡沫對經濟週期構成更顯著的風險,因為它們可能迅速出現,政策制定者也更難管理:別忘了,過去三個週期中,泡沫(網路與房地產)是結束其中兩個週期的關鍵。此外,泡沫可以展現不同的形式(估值、品質、數量、速度),但它們不見得會在結束時產生許多問題;這使得管理泡沫的選擇更有挑戰性。

然而,長時間的吃緊週期,為泡沫的形成創造了豐饒的土壤,尤其在寬鬆貨幣政策的幫助下,更是如此。以下是泡沫升高的不同方式,以及它們的影響:

▪ 產品泡沫是有限的,在單一市場或一小組市場中運作。雖然它們可能對在這些市場營運的企業,有重大影響與挑戰,但對於位在其他市場的企業及宏觀經濟,影響都很有限。1990年代末的豆豆娃(Beanie Babies)熱潮就是一例,這種一個五美元的絨毛玩具,當時在二級市場的售價高達一千美元或更高。

▪ 跨產業泡沫以最初的泡沫為基礎,隨著它們對金融與實體經濟產生一連串影響,帶來的後果會更嚴重。雖然它本質上對宏觀經濟的威脅更大,但不是全都會在結束時產生糟糕的結果,因為有些根植於基本面。考慮到目前的低利率,雖然異常地低,但也可能在一段時間保持歷史低位(即使比2020年略高)。利率升高不一定會帶來問題。

▪ 終結週期的泡沫,可能是跨產業泡沫達到很大的規模,當它被解除,就會造成實際的或金融上的阻力,因而終止了擴張。網路泡沫終結了1990年代的擴張,房地產泡沫終結了2000年代的擴張,都是近期的例子。

▪ 具系統重要性的泡沫不只會終結週期,還會帶來無法達成的政策挑戰,因為政策制定者不願意處理,或無能力應付,而從今日角度來看,這兩者都不太可能發生。這些泡沫打破了經濟體制,並對社會產生重大衝擊,像是1920年代的股市泡沫與大蕭條。

領導人可以如何做準備

新冠疫情是來自外部的衝擊,因此多半是無法預測的,不同的是,上述的失衡與風險是來自系統內部,它們從內部產生,並隨時間擴大。這意味著領導人有機會察覺到、監測它們,並提高應付這類衝擊的復原力,即使仍舊無法做出精準的預測也一樣。

領導人可以採取一些行動,來提高對前述週期性風險的復原力,這些行動包括:

▪ 建立必要的風險監測、分析能力和情境規畫,以追蹤與了解風險。

▪ 即使在進行擴張性投資的同時,也要保持彈性,以建立復原力以對抗之後的情況逆轉。

▪ 制定壓力測試策略及計畫,以發現隱藏的弱點。

▪ 針對復原力項目排定優先順序,並管理與衡量復原力,就像公司對效率採取的那種明確做法。

▪ 建立一種能讓思想開放的文化,並有能力在必要時接納與執行不同於主流做法的策略。

我們雖然無法精準預測下一個經濟週期,但可以了解它一部分的整體形勢,以及由此產生的風險與機會。有遠見的領導人可以利用這些做法,盡量降低擴張策略偏離軌道的風險。

(王怡棻譯)



菲利浦.卡爾森–斯雷札克 Philipp Carlsson-Szlezak

波士頓顧問集團(BCG)紐約辦事處合夥人及常務董事,也是BCG首席經濟學家。


保羅.史瓦茲 Paul Swartz

BCG旗下智庫亨德森研究所(Henderson Institute)董事暨資深經濟學家,任職於BCG紐約辦公室。


馬丁.瑞夫斯

馬丁.瑞夫斯 Martin Reeves

波士頓顧問集團(Boston Consulting Group, BCG)舊金山辦事處資深合夥人與執行董事,也是BCG亨德森智庫(BCG Henderson Institute)董事長,這個智庫負責研究管理與策略。與人合著《想像力機器》(The Imagination Machine),即將由哈佛商業評論出版社出版。


本篇文章主題經濟學與社會