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2014年10月號

變調的人才經濟

The Rise (and Likely Fall) of the Talent Economy
羅傑.馬丁 Roger L. Martin
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如何遏制獨厚企業主管與金融人士,卻犧牲其他人的機制?作者建議,應做到三件事:首先,人才必須展現自制。其次,投資人要把價值創造列為優先。最後,政府應規範避險基金與退休基金間的關係,同時檢討整體租稅結構。

羅伯.古茲維塔(Robert Goizueta)在1997年死於癌症,享年65 歲,身後留下億萬財產。對一個在青少年時期來到美國的古巴移民來說,他的成就相當不錯。他當然不是美國首位成為億萬富豪的移民,但其他人的致富之道,是創立公司或讓公司股票上市,古茲維塔靠的卻是擔任可口可樂(Coca-Cola)執行長。他恰好碰上絕佳的時機。1980 年,他當上可口可樂執行長時,這家公司既未擁有天然資源,實質資本也很少。那個時候,人才經濟正好冒出頭,關鍵生產資產(人才)的報酬,因而有了劃時代的變動,而且是往有利於他的方向改變。可口可樂的暢銷品牌,還有創造並維持這個品牌的人才,在全球都名列前茅。古茲維塔正是這類人才的代表人物,而投資人願為此付出的報酬,也是前所未有的。一個世紀前,天然資源是最有價值的資產:標準石油(Standard Oil)需要油氣、美國鋼鐵(U.S. Steel)需要鐵礦與煤、大西洋與太平洋茶葉公司(Great Atlantic & Pacific Tea Company)需要不動產。20 世紀以來,美國主要公司的成長與繁榮,是透過日益增加的資本支出,以購買並運用原油、礦藏、森林、水與土地。距今不過五十年前,美國市值五十大企業,有72%仍靠著掌控與運用天然資源,來達到這樣的地位。

當然,這些公司的持續成長需要許多人力,但大多從事例行性的工作。這些職位大都是可取代的,個別勞工沒什麼議價力量;除非有能力與動機組成工會,否則勞力供應者在經濟排序中,只能遠遠落在天然資源與資本提供者之後,居於第三順位。

這種既定狀況在1960 年開始改變,當時,需要相當獨立判斷與決策的創意工作大量湧現。就像邊欄「人才經濟興起」顯示的,創意性工作在1960年僅占所有職位的16%,而且在之前的五十年內,只成長了三個百分點,但接下來的五十年成長了一倍,在2010 年達到33%。

1963年的市值五十大公司,包含一種新類型的公司,以位居第四的IBM 為代表。天然資源對IBM的成功幾乎毫無貢獻,至於資本雖然不能說不重要,但該公司內幾乎每個人都認定,高度創意的員工,包括科學家與工程師、行銷與業務人員,才是競爭優勢的核心,推動公司在市場上成功。同樣的現象,也出現在伊士曼柯達(Eastman Kodak)、寶僑(P&G)、美國無線電公司(Radio Corporation of America,簡稱RCA),這些企業都是靠人才奠定成功基礎的。

到了2013 年,在五十大公司中,有半數以上是以人才奠基的,包括前四大中的三大:蘋果(Apple)、微軟(Microsoft)、Google;另外一家則是埃克森美孚(ExxonMobil)。而且,只有十家,是因擁有資源而榜上有名。過去五十年來,美國經濟確實已由提供資金以支援天然資源的運用,轉變為充分發揮人類才能。

由夢幻資產到夢幻交易

整個1970 年代,美國大型上市公司執行長的平均總薪酬(以當期幣值計算)低於一百萬美元,甚至連今天十分之一的水準都不到。其實,從1960到1980 年,對資本提供者而言,聘用這些公司的執行長,是非常划得來的交易,因為他們在1980年的薪酬,占公司淨利的比率,比1960 年少了33%。在那個年代,從專業人士到科學、運動、藝術等領域,所有類型人才的情況都類似。然而到1980 年之後,以金錢激勵人們發揮才能,似乎變得不可或缺。幹練的領導人所得大幅提升,原因有二:

高所得者能保留更多收入

1930年代經濟大蕭條之後,美國租稅政策轉而聚焦在分享經濟大餅。大家認為,財富集中是導致大蕭條的重大原因,因此有錢人該付出相當的比率,用以創造安穩的工作機會,從而帶動產品的消費。因此,有錢人適用的最高稅率持續提高,1931年只有25%,之後穩定提高到1963 年的91%,在那時,所得一百萬美元的人,繳納聯邦稅之後只剩下27 萬美元,而所得一千萬美元的人,稅後更只剩下150 萬美元。

這種情況在1970 年代中期開始改變,當時一群經濟學者,包括亞瑟.拉弗(Arthur Laffer),以及後來獲得諾貝爾獎的羅伯.孟代爾(Robert Mundell)與赫伯.賽蒙(Herbert Simon)都主張,最後一塊錢所得的稅率如果超過某一水準,個人提供給市場的工作量會開始下降,而且稅率愈高,下跌幅度愈陡。其實,根據著名的拉弗曲線,這種效應的強度到達某一點時,就會使政府的稅收減少。

這種供給面的思考,為租稅政策的重大改變提供立論基礎,最高邊際稅率由1981 年的70%急速下降,1982年是50%、1987年是38.5%,到了1988年,則來到28%。因此,在這短短七年間,所得一百萬美元的人,聯邦稅後保留金額從34 萬美元,增加到72.5萬美元,而所得一千萬美元的人能保留的錢,則從三百萬美元增加到720 萬美元。

高所得者收入以股票與利潤為主

1976 年,麥可.簡森(Michael Jensen)、威廉.梅克林(William Meckling)在《金融經濟學期刊》(Journal of Financial Economics )發表現已成為經典的論文〈公司理論:管理行為、代理成本與所有權結構〉(Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure)。文中首度引介「代理理論」(agency theory),主張公司應協調管理階層與股東的利益(他們分別代表人才與資本),使代理成本不致損及股東和整體經濟。

對公司高階主管來說,有利的協調機制就是「以股票為基礎的薪酬」。它為執行長的薪資締造了奇蹟:1980 年代成長一倍,1990 年代成長三倍,而到了21 世紀,儘管批評聲浪高漲,加上全球金融危機導致重創,漲勢仍然持續。促使擁有才能的人所得激增,還有另一較少為人知的機制,就是「2與20 公式」(2&20 formula)。這個公式源自有兩千年之久的慣例:腓尼基船長對成功送達的貨物,會抽取貨物價值的20%。1949年,投資管理界對管理的資產大致收費1%至2%。但當時,第一位所謂避險基金經理人艾佛烈.溫斯洛.瓊斯(Alfred Winslow Jones)採取了腓尼基公式。他把自己設定成日後所謂私募股權公司的一般合夥人,除了向投資基金的有限合夥人收取2%管理費外,還加收他管理基金所賺利潤的20%,業界術語稱為「附帶收益」(carried interest)。

同樣在戰後不久崛起的創投業,在1950 年代末轉向私募股權公司模式,也採用了這種獲利豐厚的2 與20 收費結構,而1970 年代中期成形的融資收購業也是如此。但最大的受益者當屬避險基金業,因為它擴增到極為龐大的規模,並把2 與20公式適用在不斷擴大、獲利日增的有限合夥資本上。

人才被視為現代經濟的軸心資產之後,變得遠比從前富有,也就不足為奇。至於一般員工長久以來都接受這種不平衡的所得,也並不奇怪:畢竟,這合乎美國夢,辛勤工作與培養實力就該獲得回報。別人不在乎你有錢,只要錢是你自己賺的;但你的財富若是繼承而來的,他們就不樂見。只要看絕大多數《富比世》富豪都是白手起家,就很清楚了。但支持這一看法的假設已經開始變化,愈來愈多人在問,人才獲得的薪酬是否過了頭,而以往的美好是否已經變質。

交易黑暗面

我們對今天億萬富豪基本的非議是,他們創造的價值,極少讓其他人分一杯羹。占美國勞動力62%的生產與非主管工作者,自1970年代中期以來的實質工資是下降的。富豪也並未慷慨分享給投資者:整個經濟的投資資本報酬率,在1979 年達到頂點,在此之前的十年大致穩定維持在5%,在1979 年之後就一路下滑。目前的水準不到2%,而且仍持續滑落。這是由於那些資本的管理者,不論是企業高階主管或投資經理人,都從他們的服務中攫取更多酬勞。

正因如此,自1980 年代中期以來,美國的所得不平等快速升高,其中所得分配頂端的1%人口,拿走過去三十年來國內生產毛額(GDP)成長的80%之多(各方估計的數字不太一樣)。雖然所得不平等如此嚴重,但還不是整個情況中最嚴重的。我們目前的人才報酬制度,不僅無法為社會提升整體價值,而且使得經濟更為波動,除了少數幸運兒,其他所有人只能閃到一旁,甚至是倒退。

我們由《富比世》全美四百大富豪名單的變動,就可以看出端倪。過去13 年來,名單中成長速度遙遙領先的類別是避險基金經理人,入榜人數由四人暴增到31 人,僅次於電腦硬體與軟體創業者(39 人)。如果加上榜內的融資收購基金經理人,就可清楚看出,目前美國的最佳致富之道,就是管理別人的錢,並向他們收費「2 與20」。芝加哥大學(University of Chicago)的史帝芬.卡普朗(Steven Kaplan)、史丹福大學(Stanford)的約書亞.勞爾(Joshua Rauh)近期提出論文指出,2010年前25大避險基金經理人的收入,是《財星》五百大執行長所得加總的四倍。

這25 個人做的是什麼事?

基本上,避險基金的業務就是交易。《機構投資人》(Institutional Investor)的阿爾法榜(Alpha list)上,2013 年收入最高的避險基金經理人第四名,是文藝復興科技(Renaissance Technologies)創辦人詹姆斯.西蒙斯(James Simons),收入22 億美元。他能一直賺到這麼高的水準,靠的是運用繁複精密的演算法,以及把伺服器連結到紐約證交所的伺服器,以無人能及的速度,把握細微的套利機會。對文藝復興科技來說,持有某支股票五分鐘,就算是長期投資了。

現代的市場結構,讓避險基金得以進行這樣的交易,它們透過大量借入股票,既可站在空頭,也可站在多頭。其實,避險基金經理人並不關心投資組合中的公司營運好壞,他們只希望股價波動。甚至,他們希望波動幅度很極端:股價振盪幅度愈大,不論往上或往下,他們附帶收益的獲利空間就愈大。他們不像前輩投資經理人那樣,是期望公司能成功的長期投資者。

然而,這些交易只為避險基金創造價值,卻不能為其他任何人產生價值。某一交易者的獲利,就是另一交易者的損失。這和成立一家能生產更優質產品,並創造就業機會的公司截然不同。當然,避險基金的擁護者會辯稱,這種基金可協助企業擺脫利率或匯率風險,為世界增加經濟價值。這固然是不錯的理由,但要處理規避公司金融資產風險這類相對平常的任務,只需動用避險基金這個產業天文數字交易量的九牛一毛即可。此外,隨著避險基金業的成長,市場波動性大幅提高,足以駁斥任何關於避險基金在風險管理上利多於弊的言論。

從創造價值轉變為交易價值,這情況固然令人憂心,但真正對經濟構成問題的,是不論避險基金人才與管理人才,都有誘因讓他們促進波動,這會損害資本與勞工的權益。就像前面提到的,目前管理人才的酬勞,主要是以股票為基礎的薪酬,而當初的立意,就是讓經理人與股東的長期利益一致。然而,股價是投資者對公司未來展望的共同預期,如果預期績效提升,股價就會走高;相反地,如果預期下滑,股價就會走低。因此,以股票為基礎的薪酬會促使高階主管,把焦點放在管理市場參與者的預期,而非公司的實質績效。

此外,以股票為基礎的薪酬通常是按當時股價每年核定,因此,對公司股價會波動的預期,攸關經理人的利益。如果預期某一年度內股價會下跌,一年後到期的選擇權或遞延股票價格就低。經理人若想提高獲利,只要想辦法讓預期股價回復到先前的水準就行了。

這就是全球金融危機對執行長未必是壞事的原因。以1995 年起就擔任思科(Cisco)執行長的約翰.錢伯斯(John Chambers)為例,他和可口可樂的古茲維塔一樣,也是靠經營上市公司而成為億萬富翁。但在他任內,思科股東曾兩度慘遭泡沫破滅。2000 年3 月,股價達到80.06 美元的高點,之後暴跌到2002年10月的8.60美元。然後逐漸回升,2007年大都在25到33美元區間,同年11月到達34.08 美元。後來金融危機爆發,股價在2009 年3月重挫至13.62美元,2010年4月攀升到27.57美元,2011年8月回跌至13.73美元,而到2014年6月底,又回升到24.85 美元。

對2007年11月起就一直持有思科股票的股東而言,這實在是雲霄飛車式的走勢。如果繼續持股到2014 年6 月底,股價跌幅為27%,而且中間還兩度重挫達六成。但對錢伯斯而言,情況卻不算差。在以股票為基礎的薪酬結構下,兩次重挫剛好提供撿便宜的機會:2009 年11 月的選擇權是23.4美元,而2010年9月到2013年的限制股票單位是21.93、16.29、19.08、24.35美元。這五筆共計5,300萬美元的股票基礎薪酬,到2014 年6 月底增值約18%。如果這段期間股票未曾大幅波動,而是由34.08美元緩步下滑到24.85美元,錢伯斯的股票基礎薪酬將損失約20%,而不是獲利18%。

現代的股票基礎薪酬的後果是引發波動,而不是提升價值。當然,資本提供者會不斷施壓經營者,要求達成更好的報酬。而這些主管回應的做法很簡單:削減勞力,就是他們最容易壓搾的變數,藉以顯示自己正努力改善績效。這種「創造性破壞」(creative destruction)的手段,對公司與整體經濟或許都是好事,但也可能損及公司的長期能力。由於經理人有創造市場預期大幅波動的誘因,因此勞力削減較有可能是做得過頭,而非不足。

於是,愈來愈多工作消失,而且常是一去不回。結果是勞工所得遭到抑制,實質薪資也停止成長。這使得美國所得不平均加劇,尤其是最有錢的人與其他人的差距:第五十百分位所得組與第九十(或第99,或第99.9)百分位的差距,自1980 年起就大幅擴大,而且未見緩和跡象,更遑論縮減了。在此同時,第五十百分位與第十百分位所得組之間的差距,卻變動極少。

創意密集型人才與例行工作密集型勞動力之間的所得鴻溝,不利於社會的凝聚。從建立價值轉變為交易價值,不利於經濟成長與績效。股市波動性增高,不利於退休帳戶與退休基金。因此,我們雖樂見目前創意密集型工作的比重,幾乎是一個世紀前的三倍,而經濟中如此人才濟濟也值得欣慰,但這些人才已被導入不具生產性的活動,甚至是很糟糕的行為。

拯救人才經濟

在民主的資本主義國家,最大部分的選民得不到經濟平等的情況,是不可能長期持續的。回想1935 年,當時美國仍處於經濟大蕭條的動盪中,實質所得持續下降,而且25%的失業率居高不下。不論大蕭條之前或當中,雇主都壓抑工資。當時的勞工沒什麼力量,組織工會的努力也遭到猛烈,甚至暴力的壓制。

小羅斯福政府通過「國家勞工關係法案」(National Labor Relations Act)這個全面性支持勞工的立法,不但讓工會得以成立,也保障加入工會勞工的權益。政府也設立國家勞工關係委員會(National Labor Relations Board),確保企業嚴格遵守上述法案的規定。美國工人加入工會的比率,從1935年的8.5%,增加到1954年28.3%的高峰,以今天的標準看來,是難以想像的高水準,而且工會勞工的實質薪資成長率,高於非工會勞工及整體經濟成長率。

當然,1960 年之後,勞工的工資、福利、缺乏彈性的工作規定等方面,談判有成的好景不再,尤其在這時候,歐洲與日本開始戰後復甦。而且,企業面對勞工的要求,回應之道是增加機械化、遷往實施保障工作權(right to work)的南方各州、開始國際外包等。到了2000年,加入工會的勞工比率,又回降到接近1935年的水準。但是,這種再平衡調整要花很長的時間,而且對整體成長應該會有負面作用。

目前看來,經濟顯然正往另一個1935 年的狀況邁進。「占領華爾街」與「我們是那99%」等示威口號,就是警訊。活動大本營的祖科蒂公園(Zuccotti Park)或許已清理乾淨,當時的情緒卻未散去。除非關鍵參與者共同努力,改正導致當前不平衡的因素,否則那99%的人將會一如先前那樣,透過選票支持一面倒有利於他們的再平衡做法。老實說,他們現在還沒這麼做,才令人意外。為了扭轉情勢,有三件事該努力:

人才必須展現自制

新一代人才在公共形象上,表現乏善可陳。一個明顯的例子是史帝芬. 科恩(Steven A. Cohen),他是SAC 投顧(SAC Advisors)前負責人,承認內線交易而繳納18 億美元罰款。他現在是72 點資產管理公司(Point72 Asset Management)負責人,在《機構投資人》2013年收入最高的避險基金經理人排行榜上名列第二,個人收入達24 億美元。但優渥的「2與20%」仍不能滿足科恩,根據《紐約時報》(New York Times)報導,他對總資產收取3%管理費,對附帶收益更抽取高達50%。這種讓人覺得太過分的貪婪,會激起報復心理。如果金融人士與企業高階主管希望能避免災禍,就必須限縮自己的金錢要求。

另一項離譜的要求,也值得避險基金與融資收購業界反省,就是堅持附帶收益應繼續視為資本利得來課稅。資產管理費與附帶收益顯然都是提供專業服務的報酬,但前者視為一般所得來課稅,最高邊際稅率39.6%,後者卻課資本利得的優惠稅率,從2003到2012年為15%,此後為20%。2008年,這個優惠稅率使得約翰.包爾森(John Paulson)二十億美元的申報所得,省下高達五億美元的個人稅負;而他的著名事蹟,就是積極放空房貸市場,讓眾多房屋所有人蒙受痛苦與損失,自己卻從中獲利。

不論從租稅理論或公共利益的觀點,避險基金享有資本利得的優惠待遇都不合理,因為它們只是交易現有的股票,並未為社會創造淨利益。此外,許多避險基金經理人在財務上相當積極,向有限合夥人爭取「自由轉換」的選項。也就是說,可定期把他們的資產管理費轉換為附帶利益,因而減少自己的稅負。這種做法清楚顯示,他們心目中認為,管理費與附帶利益是可以互換的,但同時仍堅持租稅當局應給予兩者差別待遇。

投資者必須把價值創造列為優先

最有機會發揮正面影響力的,就是退休基金與主權財富基金。正如彼得.杜拉克(Peter F. Drucker)早在1976年所預測的,退休基金(與主權財富基金)目前已成為全世界最大的資金所有者。前五十大退休與主權財富基金的投資總額是11.5兆美元。但它們目前有三項實務做法,助長了人才的濫權:

■ 供應大量資金給避險基金。退休基金承擔持續性責任,因此會受到資產價格水準下跌的傷害。雖然避險基金承諾的高報酬經常落空,但退休基金還是常會為了高報酬,而投入為數可觀的資金給避險基金。就像前面提到的,問題出在避險基金是靠引發波動來獲得報酬;不論公司股票漲跌,它們都可獲利。但領取退休金的人希望與需要的,是穩定的增值。

■ 借出股票。退休與主權財富基金是全球最重要的股票借出者,而賣空的避險基金,則是它們的頭號借貸者。每一退休基金借出股票賺得的收費,對年度收益都略有貢獻,而每一基金出借的數量對市場的影響都極小。但它們借出的股票,促成金額約兩兆美元的持續性賣空。這種繼續不斷的空頭部位造成波動,對避險基金的金融工程師固然很好,卻不利於他們用來放空的那些退休基金的受益人。

■ 支持以股票為基礎的薪酬。這些退休基金對自己投資的上市公司,給予主管以股票為基礎的薪酬,通常投票贊成,認為這有利於他們服務的退休人士與公民。但事實是,隨著股票基礎薪酬增加,上市股票的廣義報酬下降、波動性增加。因此,這些基金實際上等於投票損害自己的權益;而他們是全球最長期的投資者。

雖然偏袒人才的不平衡情況,在美國最嚴重,但所有民主的資本主義國家,都在往相同的方向前進,所以單靠美國不足以導正情勢。全球合作的想法雖然看似不切實際,但僅僅15 國的35 個基金,就可為此目標匯集十兆美元。而且,這些帶頭的基金如果停止輸送資金給避險基金,不借出股票,也不再支持以股票為基礎的薪酬,較小型的基金就很難不比照辦理。

政府應及早干預

激進的反人才方案,可能嚴重損害美國的創業能力,較適當的做法,是以政府法規,限制1%所得最高的人取得過多價值。有人認為,美國政府1935年太晚才採取激烈的干預措施,最終不但沒幫到原本打算解救的勞工,反而傷害了他們。為免重蹈覆轍,政府可採取以下四項行動:

■ 規範避險基金與退休基金的關係。擁有股票的個人想把股票借給誰,應該有完全的自由。然而,如果退休基金不自行停止借股做法,就應禁止這類信託機構出借股票。而且,如果退休基金不減少對避險基金投資,政府可同時禁止收取資產管理費與附帶收益,以減輕避險基金行為帶來的影響。即使是十億美元的小型避險基金,在基金五年的壽命中,還是可收到一億美元的資產管理費,足可讓基金負責人致富。有了這個保障,他們就敢對投資冒高風險,希望在附帶收益上大有斬獲。只允許收取資產管理費,可防止導致波動的行為;而只允許收取附帶收益的費用,可防止過度承擔風險。若禁止同時收取兩種費用的現行收費結構,改為只允許收取其中之一,對社會更好得多。

■ 附帶收益視為一般所得課稅。這麼做,可促進租稅公平,讓避險基金的超級富豪,不再適用比一般納稅勞工還低的平均所得稅率,國庫也可多進帳幾十億美元。

■ 對交易課稅。政府應對交易課稅,類似學者主張對國際金融交易課徵的所謂「托賓稅」(Tobin tax)。只要能打擊頻繁交易的策略,都是好事。

■ 檢討整體租稅結構。自1982 年以來,美國租稅政策一直在已開發世界獨樹一幟,但並不是在好的方面顯得獨特:它的特色在於,有非常低的個人所得稅、非常高的公司所得稅,而且沒有全國性的「加值稅」(那是全球最具經濟效能的租稅形式)。就在人才開始賺進不成比例的報酬,而我們必須仰賴資本來協助對抗這種現象之際,稅制卻完全偏向人才這邊。資本需要誘因,才會投資來創造更多工作機會,但以全球標準來看,給美國企業的這種誘因偏低。也難怪它們不去投資,卻在資產負債表上,累積了創紀錄的現金水準,而且很多存放海外。此外,沒有證據顯示這種稅制有利美國經濟,但顯然促使所得不平等大幅加劇。

不幸的是,美國的政治僵局,使得政府不太可能實施這樣的改革。共和黨,似乎認定避險基金是資本的化身,所以給予強力支持;但其實避險基金經理人是人才,是另外一種的勞工(被他們超收費用的客戶,才是資本的真正代表者)。傳統上支持有組織勞工的民主黨,卻愈來愈向資本效忠,主要是因為退休基金已成為最重要的資本形式,而這些基金的受益人,代表傳統的民主黨支持者。現在,這兩黨都不直接代表勞工了。

創造更理想的報酬

羅伯.古茲維塔有生之年,見證人才崛起為現代經濟的關鍵資產,也身受其利,只不過,在這個現象的正面效應開始為黑暗面掩蓋之前,他就去世了。這個趨勢若在美國暢行無阻,勢必引發政治上的反撲。高階主管、私募股權經理人、退休基金若想要化解這種反撲,只要展現他們完全有能力發揮的領導力,並修正自己的行為,以便為資本、勞工與人才,創造更理想的報酬組合。

( 李明譯自“The Rise 〔and Likely Fall〕of the Talent Economy,”HBR , October 2014)



羅傑.馬丁

羅傑.馬丁 Roger L. Martin

馬丁繁榮研究所(Martin Prosperity Institute)所長,之前曾擔任多倫多大學羅特曼管理學院(Rotman School of Management)院長,與人合著有《創造優質選擇》(Creating Great Choices: A Leader's Guide to Integrative Thinking, HBR Press, 2017)與《玩成大贏家》(Playing to Win: How Strategy Really Works;中文版由中國生產力中心出版)。


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